近期，重組膠原蛋白領(lǐng)域龍頭企業(yè)錦波生物（832982.BJ）發(fā)布2025年半年報，數據顯示營(yíng)業(yè)收入與凈利潤雙雙增長(cháng)，但多項關(guān)鍵指標暴露出其增長(cháng)失速等深層危機。

中報顯示，今年上半年，錦波生物實(shí)現營(yíng)收8.59億元，同比增長(cháng)42.43%，歸母凈利潤3.92億元，同比增長(cháng)26.65%。然而，這兩項增速均創(chuàng )下近五年同期最低值。往年財報顯示，2023年上半年，錦波生物營(yíng)收同比增長(cháng)105.15%，歸母凈利潤增速達177.66%。與2024年同期的營(yíng)收增速90.59%、歸母凈利潤增速182.88%相比，2025年上半年的數據更是堪稱(chēng)“斷崖式”滑落。

核心業(yè)務(wù)增長(cháng)動(dòng)能衰減

作為錦波生物收入支柱的醫療器械板塊（以注射用重組膠原蛋白產(chǎn)品“薇旖美”為主），2025年上半年實(shí)現營(yíng)業(yè)收入7.08億元，同比增長(cháng)33.41%，增速較2024年同期的84.37%大幅收縮。作為國內唯一獲批的Ⅲ類(lèi)重組膠原蛋白注射劑，薇旖美上半年貢獻營(yíng)收6.45億元，同比增長(cháng)34.7%，相較于2024年同期的90.59%，同比增速減少超65個(gè)百分點(diǎn)，顯示其核心產(chǎn)品市場(chǎng)滲透已大幅放緩。

錦波生物業(yè)績(jì)放緩在季度數據中也有所體現。2025年第一季度，錦波生物的營(yíng)收、歸母凈利潤同比增速均保持在60%以上，分別為62.51%、66.25%。但到了第二季度，公司營(yíng)收、歸母凈利潤增速分別為30.44%、7.36%，均出現較大回落。

同時(shí)，盡管公司宣稱(chēng)醫療機構覆蓋數量新增1000家至4000家，但因終端競爭加劇導致價(jià)格承壓。目前，相關(guān)監督管理部門(mén)對二類(lèi)及三類(lèi)醫療器械的生產(chǎn)、經(jīng)營(yíng)及流通等多環(huán)節提出了嚴格的要求，對化妝品生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的各個(gè)環(huán)節制定了嚴格的行為規范，提高了化妝品行業(yè)整體的準入門(mén)檻。

錦波生物在財報中坦言，未來(lái)，隨著(zhù)醫療器械及化妝品行業(yè)的發(fā)展，相關(guān)部門(mén)可能進(jìn)一步出臺更加嚴格的舉措，對企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、執業(yè)許可、質(zhì)量標準等方面提出更高的要求。如果公司不能滿(mǎn)足監督管理部門(mén)所制定的有關(guān)規定和政策要求，則存在被相關(guān)部門(mén)處罰的風(fēng)險，可能會(huì )給公司生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)帶來(lái)不利影響。

整體來(lái)看，公司醫療器械收入占比高達82.5%，而功能性護膚品、原料業(yè)務(wù)板塊收入占比合計不足18%。此外，公司毛利率有所下降，從去年同期的91.58%下滑至90.68%。

資金使用效率隱憂(yōu)浮現

錦波生物銷(xiāo)售費用激增成為侵蝕利潤的“黑洞”。上半年，公司銷(xiāo)售費用達1.81億元，同比增長(cháng)67.77%，遠超營(yíng)收增速，銷(xiāo)售費用率同比增加3.18個(gè)百分點(diǎn)，達21.05%。

錦波生物在財報中表示，銷(xiāo)售費用增加的主要原因是，股權激勵相應股份支付攤銷(xiāo)費用增加，以及公司持續投入品牌推廣，相應會(huì )議展覽等線(xiàn)下宣傳推廣費用、線(xiàn)上推廣費用增加。

盡管錦波生物在財報中強調研發(fā)投入與新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，但經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流數據卻透露出資金使用效率的隱患。上半年，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現金流凈額同比增長(cháng)7.35%至3.83億元，遠低于銷(xiāo)售費用增幅。公司通過(guò)營(yíng)銷(xiāo)策略擴大市場(chǎng)份額的同時(shí)，資金回籠速度未能同步提升，運營(yíng)效率面臨考驗。

在研發(fā)方面，2025年上半年，錦波生物的研發(fā)費用為4579.62萬(wàn)元，較去年同期增長(cháng)85.43%，研發(fā)費用率為5.33%。因部分研發(fā)項目調整，前期投入的開(kāi)發(fā)支出計提減值準備增加，致使資產(chǎn)減值損失較上年同期增加396.09%。

對比近年來(lái)的研發(fā)費用和銷(xiāo)售費用來(lái)看，錦波生物也未擺脫“重營(yíng)銷(xiāo)輕研發(fā)”的行業(yè)痛點(diǎn)。財報數據顯示，2020年至2024年，公司銷(xiāo)售費用分別為3754萬(wàn)元、5597萬(wàn)元、1.05億元、1.65億元、2.59億元，研發(fā)費用分別為2377萬(wàn)元、2907萬(wàn)元、4541萬(wàn)元、8498萬(wàn)元、7121萬(wàn)元，研發(fā)費用率分別為14.74%、12.45%、11.64%、10.89%、4.94%，銷(xiāo)售費用的增速明顯快于研發(fā)費用，并且研發(fā)費用率整體呈逐年下降態(tài)勢。

同時(shí)，2025年上半年，公司應收票據較本期期初增加621.59%，應收賬款較本期期初增加16.93%；存貨占總資產(chǎn)比重由本期期初的4.7%增加至6.47%，同比增長(cháng)58.68%；其他流動(dòng)資產(chǎn)較本期期初減少56.33%；2025上半年分別計提資產(chǎn)減值、信用減值損失1082萬(wàn)元、369萬(wàn)元，應收賬款及應收票據增加壞賬準備相應增加導致信用減值損失本期計提較上年同期增加1299.90%。

行業(yè)競爭進(jìn)入白熱化階段

從行業(yè)發(fā)展趨勢來(lái)看，近年來(lái)，我國膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)規模呈現逐漸增長(cháng)趨勢。咨詢(xún)公司弗若斯特沙利文報告顯示，中國重組膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)將快速發(fā)展。中國重組膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)未來(lái)將以44.93%的年復合增長(cháng)率增長(cháng)，在2025年達到585.7億元。2030年，中國重組膠原蛋白產(chǎn)品市場(chǎng)將達到2193.8億元，市場(chǎng)將實(shí)現蓬勃發(fā)展。

目前，我國僅有的三張重組膠原蛋白三類(lèi)醫療器械注冊證均歸錦波生物所有。然而，競爭對手正加速搶占市場(chǎng)份額。華熙生物（688363.SH）、巨子生物（02367.HK）、敷爾佳（301371.SZ）等均已申請重組膠原蛋白三類(lèi)醫療器械產(chǎn)品。此外，華熙生物已實(shí)現從原料研發(fā)到市場(chǎng)投放的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，為膠原蛋白業(yè)務(wù)發(fā)展提供從研發(fā)端、產(chǎn)業(yè)端到市場(chǎng)端的全面支持；巨子生物憑借“明星單品驅動(dòng)+醫美管線(xiàn)蓄力”模式，實(shí)現業(yè)績(jì)穩步增長(cháng)。

2025年以來(lái)，國家衛健委等八部門(mén)聯(lián)合開(kāi)展醫美行業(yè)專(zhuān)項整治行動(dòng)，重點(diǎn)打擊非法注射產(chǎn)品、虛假宣傳等行為。在此背景下，合規成本上升，終端機構采購趨于謹慎。

此外，美團醫美數據顯示，2025年一季度醫美類(lèi)GMV（商品交易總額）突破380億元，但獲客成本也同步攀升，頭部機構單客獲客成本突破3000元。傳統直客模式受信息流廣告沖擊，轉化率從12%降至5%。對于高度依賴(lài)B端客戶(hù)（如醫美機構、經(jīng)銷(xiāo)商）的錦波生物來(lái)講，醫美機構單店獲客成本的上升、客戶(hù)復購率的下降或對其產(chǎn)品產(chǎn)生一定沖擊。

面對增長(cháng)失速、單一產(chǎn)品盈利承壓、競爭加劇的多重挑戰，錦波生物的“高增長(cháng)神話(huà)”正面臨嚴峻考驗。如何在監管趨嚴與行業(yè)洗牌中突破單一產(chǎn)品依賴(lài)、提升運營(yíng)效率、加快研發(fā)轉化，將成為其能否穿越周期、實(shí)現可持續發(fā)展的關(guān)鍵。